12.5 “合成CDO”：高纯度浓缩型毒垃圾

    在某些情况下，投资银行出于“职业道德”和增强投资人信心的广告目的，自己手中也会保留一些“浓缩型毒垃圾”。为了使这部分剧毒资产也能创造出经济效益，绝顶聪明的投资银行家们又想出一条妙计。
    前面我们提到，华尔街的一贯思路就是只要有未来的现金流，就要想办法做成证券。现在，投行们手中的“浓缩型毒垃圾”资产尚未出现严重的违约问题，每月的利息收益还算稳定。但未来很有可能会出现凤险。怎么办呢？他们需要为这种不妙的前景找条出路，为将来的违约可能买份保险，这就是信用违约掉期（CDS，Credit Default Swap）。
    在推出这样一仲产品之前，投行们首先需要创造一种理论体系来解释其合理性．他们将CDO的利息收入分解成两个独立的模块，一个是资金使用成木，另一个是违约风险成本。现在需要将违约风险模块转嫁到别人身上，为此需要支付一定的成本。
    如果有投资人愿意承担CDO违约风险，那他将得到投行们分期支付的违约保险金，对于投资人来说，这种分期支付的保险金现金流与普通债券的现金流看起来没有什么不同。这就是CDS合约的主要内容。在这个过程中，承担风险的投资人并不需要出任何资金，也不需要与被保险的资产有任何关系，他只需要承担CDO潜在的违约风险，就可以得到一笔分期支付的保险金。由于信息不对称，普通投资人对违约凤险的判断不如投行们更准确，所以很多人被表面的回报所吸引而忽视了潜在的凤险。
    这时候，虽然“浓缩型毒垃圾”在理论上还留在了投行的手里，但其违约风险己经被转嫁给了别人。投行既得了面子，又得了里子。
    本来到此为止投行己经“功德圆满”了，但人的贪婪本性是没有止境的，只要还没出事，游戏就还会用更加惊险的形式进行下去。
    2005年5月，一群华尔街和伦敦金融城的“超级金融天才们”终于“研制成功”一种基于信用违约掉期（CDS）的新产品：“合成CDO“（Synthetic CDO）–“高纯度浓缩型毒垃圾”资产。投资银行家们的天才思路是，将付给CDS对家的违约保险金现金流集成起来，再次按照凤险系数分装在不同的礼品盒中，再次去敲穆迪和标普们的大门。穆迪们沉思氏久，深觉不妥。拿不到评级一切都是空谈。这可愁坏了投资银行家们。
    雷曼兄弟公司是“合成CDO ”领域中的当世顶尖高手，它麾下的“金融科学家”们于2006年6月破解了“高纯度浓缩型毒垃圾”中最有毒的“普通品合成CDO”（Equity Tranche）的资产评级这一世界性难题。他们的“创新”在于将“普通品合成COO”资产所产生的现金流蓄积成一个备用的“资金池”，一但出现违约情况，后备的“资金池”将启动供应“现金流”的紧急功能，这个中看不用的办法对“普通品合成CDO”起到了信用加强的作用。终于，穆迪们对这一“高纯度浓缩型毒垃圾”给出了AAA的评级。
    “合成CDO”投资的吸引力达到登峰造极的程度，它是如此光彩照人，任何投资者都会有天使降临人间一般的错觉，想想看，以前投资CDO责券，为了得到现金流，你必须真金白银地投钱进去，而且必须承担可能出现的投资风险。现在你的钱可以不动，仍然放在股市里或其他地方为你继续创造财富，你只要承担一些风险就会得到稳定的现金流。比起CDS来说，这是一个更有吸引力的选择，因为这个投资产品得到了穆迪和标普们AAA 的评级。
    不用出钱就能得到稳定的现金流，而且风险极小，因为它们是AAA级别的“合成CDO”产品。结果不难想象，大批政府托管基余、养老基金、教育基金．保险基金经理们，还有大量的外国基金踊跃加入，在不动用他们基金一分钱的情况下，增加了整个基金的收益，当然还有他们自己的高额奖金。
    除了大型基金是“合成CDO”的重要买主之外，投资银行们还看中了酷爱高风险高回报的对冲基金，他们为对冲基金量身订制了一种“零息债券”（Zero Coupon）的“合成CDO”产品。它与其它“合成CDO”最大的区别在于，其他产品不需要投入资金就可以得到现金流，但致命的缺点是必须全时限地承担所有风险，这就有赔光全部投资的可能性。而“零息债券”型产品则是投入票面价位的一部分资金，而且没有现金流收益，但是等CDO时限一到，将可得到全部足额的票面价值，但要除掉违约损失和费用，这种本质上类似期权的产品将最大风险来了个“先说断，后不乱”，对冲基众最多均掉开始投入的一部分资金，但万一没有出现违约，那可就赚人发了，这个“万一”的美好憧憬对冲基金实在是无法抵御的。投行当然是洞悉了对冲基金经理的内心活动，才能设计出如此“体贴入微”的产品。投行的角色就是刺激和利用对方的贪婪，自己却几乎永远立于不败之地，而对冲基金就得看自己的运气了。
    华尔街金融创新的想象力似乎是没有尽头的，除了CDO、CDS、合成CDO，他们还发明出基于CDO的“CDO 平方”（CDO2）、”CDO立方”（CDO3）、“CDO的N 次方”( CDON ）等新产品。
    Fitch 的统计显示，2006年信用类衍生市场达到了50万亿美元的惊人规模。从2003年到2006年，这个市场爆炸性地成长了15倍！目前，对冲基金已经成为信用类衍生市场的主力．独占60%的份额。
    另外，BIS统计显示，2006年第四季度新发行了920亿美元的“合成CDO”， 2007年第一季度发行量为1210亿美元的“合成CDO”，对冲基金占了33%的市场份额。谁是这个高纯度浓缩型毒垃圾市场的主力呢？令人惊讶的结果表明，是包括养老保险基金和外国投资人在内的“保守型基金”，而且这些资金居然是集中投在“合成CDO”里最有毒的“普通品合成CDO”中。