12.4 次級貸款CDO：濃縮型資產毒垃圾

    次級房貸和ALT-A貸款這兩類資產毒垃圾的總額為2.5萬億美元。這些資產毒垃圾必須從次級房貸銀行系統的資產賬目表上剝離掉，否則後患無窮。
怎樣剝離呢？就是通過我們前而說的資產證券化。
     本來以次級房貸為抵押品的MBS債券易生成但難脫手，因為美國大型投資機構如退休基金、保險基金、政府基金的投資必須符合一定的投資條件，即披投資品必須達到穆迪或標普的AAA評級。次級房貸MBS顯然連最低投資等級BBB都達不到，這樣一來，許多大型投資機構就無法購買。正是因為其高風險，所以其回報也比較高，華爾街的投資銀行一眼就看中了資產毒垃圾的潛在高投資回報。
於是投資銀行開始介入這一高危的資產領城。
    投資銀行家們首先將「毒垃圾」級別的MBS 債券按照可能出現拖欠的概率切切割成不同的幾塊（Tranche），這就是所謂的CDO （Collateralized Debt Obligations）債務抵押憑證。其中風險最低的叫「高級品CDO」（seoior tranche ，大約佔80%） ，投行們用精美禮品盒包裝好，紮上金絲帶。風險中等的「中級品CDO」（Equity，大約佔10%） ，也被放到禮品盒裡，然後紮上銀絲帶。風險最高的叫「普通品CDO」（Equity ，大約佔10%），被放到有銅絲帶的禮品盒裡。經過華爾街投資銀行這樣一番打扮，原先醜陋不堪的資產毒垃圾立刻變得熠熠生輝，光彩照人。
    當投資銀行家手捧精美的禮品盒再次敲開資產評級公司大門時，連穆迪和標普們都看傻了眼。巧舌如簧的投資銀行大談「高級品」如何可靠與保險，他們拿出最近幾年的數據來證明「高級品」出現違約現象的比例是如何之低，然後亮出世界一流數學家設計的數學模型來證明未來出現違約的概率也極低．即便是萬一出現違約，也是先賠光「普通品」和「中級品」，有這兩道防線拱衛，「高級品」簡直是固若金湯，然後再大談房地產發展形勢如何喜人，按揭貸款人隨時可以做「再次貸款」（Rc-finance）來拿出大量現金，或是非常容易地賣掉房產然後套得大筆利潤．生活中活生生的例子信手拈來。
    穆迪和標普們仔細看看過去的數字，沒有什麼破綻，再反覆推敲代表末來趨勢的數學模型，似乎也挑不出什麼毛病，房地產如何紅火大家都知道。當然，穆迪們憑著干這行兒十年的直覺和經歷過多少次經濟衰退的經驗，他們明白這些花樣文章背後的陷阱，但也深知其中的利益關係．如果從表而上看禮品盒「無懈叮擊」，穆迪和標普們也樂得做順水人情，畢竟大家都在金融江湖上混，穆迪和標普們也要命著投資銀行的生意才有飯吃，而且穆迪和標普們彼此也有競爭，你不做別人也會做，得罪人不說還丟了生意。於是穆迪和標普們大筆一揮，「高級品CDO」獲得了AAA的最高評級。
    投資銀行家們歡天喜地地走了。
    形象地說，這個過程類似不法商販將麥當勞傾倒的廢油收集起來，再經過簡單的過濾和分離，「變廢為寶」，重新包裝一下又賣給餐館老闆炒菜或煎炸油條。
    作為毒垃圾承銷商的投資銀行家們拿到CDO評級之後，又馬不停蹄地來找律師事務所建立一個「專用法律實體」（SPV，Special Purpose Legal Vehiclc），這個「實體」照規矩註冊好在開曼群島（Cayman Island）以躲避政府監管和避稅。然後，由這個「實體」將資產毒垃圾買下來並發行CDO ．這樣一來投資銀行可以從法律上規避「實體」的鳳險。
    這些聰明的投資銀行有哪些呢？它們是：雷曼兄弟公司，貝爾斯登，美林，花旗，瓦喬維亞（Wachovia），德意志銀行，美國銀行（BOA） 等大牌投行。
    當然，投資銀行們決不想長期持有這些毒垃圾，它們的打法是迅速出手套現。推銷「高級品CDO」因為有了AAA的最高評級，再加上投資銀行家的推梢天賦，自然是小菜一碟。購買者全都是大型投資基金和外國投資機構，其中就包括很多退休基金、保險基金，教育基金和政府託管的各種基金。但是「中級品CDO」和「普通品CDO」就沒有這麼容易出手了。投行們雖然費盡心機，穆迪和標普們也不肯為這兩種「濃縮型毒垃圾」背書，畢竟還有個「職業操守」的底線。
    如何剝離燙手的「濃縮型毒垃圾」呢？投行們煞費苦心地想出了一個高招–成立對沖基金！
    投資銀行們拿出一部分「體己」銀子敲鑼打鼓地成立了獨立的對沖基金，然後將「濃縮型毒垃圾」從資產負債表上「剝離」給獨立的對沖基金，對沖基金則以「高價」從「本是同根生」的投行那裡購進「濃縮型毒垃圾」CDO資產，這個「高價」被記錄在對沖墓金的資產上作為「進人價格」（Enter Price）。於是投資銀行從法律上完成了與「濃縮型毒垃圾」劃清界限的工作。
    幸運的是，2002 年以來美聯儲營造的超低利率的金融生態環境滋生了信貸迅猛擴張的浪潮，在這樣的大好形勢卜．房地產價格5年就翻了一番。次級貸款人可以輕鬆得到資金來保持月供的支付。結果次級貸款拖欠的比率遠低於原來的估計。
    高鳳階對應著高回報，既然高風臉沒有如期出現，高回報立刻為人矚目。CDO市場相對於其他證券市場交易量要冷清得多，「毒垃圾」很少在市場上換手，因此沒有任何可信息可供參照。在這種情況下，監管部門允許對沖基金把內部的數學模型計算結果作為資產評估標誰。對於對沖基金來講，這可是個天大的好消息，經過各家自己「計算」，20%的回報率不好意思說出口，30%難以向別的基金誇口， 50%難登排行榜，100%也不見得能有曝光率。
    一時間，擁有「濃縮型資產毒垃圾」CDO的對沖從金紅透了華爾街。
    投行們也是喜出望外，沒想到啊沒想到，持有大量「濃縮型毒垃圾」的對沖基金成了搶手貨。由於搶眼的回報率，越來越多的投資者要求人伙對沖基金，隨著大量資金湧入，對沖基金竟然成了投行們的生財機器。
    對沖基念的基本特點就是高風險和高槓桿運作。既然手中的「濃縮型毒垃圾」CDO資產眼看著膨脹起來，如果不好好利用一下高倍槓桿也對不起對沖基金的名頭。於是，對沖基金經理來找商業銀行要求抵押貸款，抵押品嘛就是市場上正氣紅的「濃縮型毒垃圾」CDO 。
銀行們對CDO的大名也是如雷貫耳，於是欣然接受CDO作為抵押品，然後發放貸款繼續創造銀行貨幣。注意，這已經是銀行系統第N次用同樣的按揭的一部分債務來「偷印假錢」。
    對沖基金向銀行抵押貸款的槓桿比率為5-15倍！
    當對沖基金拿到銀行的錢，回過頭來就向自己的本家投行買進更多的CDO，投行們再樂顛顛地完成更多毒垃圾MBS債券到CDO的「提煉」， 在資產證券化的快速通道中，發行次級貸款的銀行於是更快地得到更多的現金去套牢越來越多的次級貨款人。
    次級貸款銀行負責生產，投資銀行、房利美和房地美公司負責深加工和銷售，資產評級公司是質量監督局，對沖基金負責倉儲和批發，商業銀行提供信貸，養老基金、政府託管基金、教育基金、保險基金、外國機構投資者就成了資產毒垃圾的最終消費者。這個過程的副產品則是流動性全球過剩和貧富分化。
    一個完美的資產毒垃圾生產鏈就這樣形成了。
美國財政部的統計是：
     2007年第一季度發行了2000億美元的CDO。
      2006年全年發行了3100億美元的CDO
      2005年全年發行了1510億美元的CDO
      2004年全年發行了1000億美元的CDO