12.5 「合成CDO」：高純度濃縮型毒垃圾

    在某些情況下，投資銀行出於「職業道德」和增強投資人信心的廣告目的，自己手中也會保留一些「濃縮型毒垃圾」。為了使這部分劇毒資產也能創造出經濟效益，絕頂聰明的投資銀行家們又想出一條妙計。
    前面我們提到，華爾街的一貫思路就是只要有未來的現金流，就要想辦法做成證券。現在，投行們手中的「濃縮型毒垃圾」資產尚未出現嚴重的違約問題，每月的利息收益還算穩定。但未來很有可能會出現鳳險。怎麼辦呢？他們需要為這種不妙的前景找條出路，為將來的違約可能買份保險，這就是信用違約掉期（CDS，Credit Default Swap）。
    在推出這樣一仲產品之前，投行們首先需要創造一種理論體系來解釋其合理性．他們將CDO的利息收入分解成兩個獨立的模塊，一個是資金使用成木，另一個是違約風險成本。現在需要將違約風險模塊轉嫁到別人身上，為此需要支付一定的成本。
    如果有投資人願意承擔CDO違約風險，那他將得到投行們分期支付的違約保險金，對於投資人來說，這種分期支付的保險金現金流與普通債券的現金流看起來沒有什麼不同。這就是CDS合約的主要內容。在這個過程中，承擔風險的投資人並不需要出任何資金，也不需要與被保險的資產有任何關係，他只需要承擔CDO潛在的違約風險，就可以得到一筆分期支付的保險金。由於信息不對稱，普通投資人對違約鳳險的判斷不如投行們更準確，所以很多人被表面的回報所吸引而忽視了潛在的鳳險。
    這時候，雖然「濃縮型毒垃圾」在理論上還留在了投行的手裡，但其違約風險己經被轉嫁給了別人。投行既得了面子，又得了里子。
    本來到此為止投行己經「功德圓滿」了，但人的貪婪本性是沒有止境的，只要還沒出事，遊戲就還會用更加驚險的形式進行下去。
    2005年5月，一群華爾街和倫敦金融城的「超級金融天才們」終於「研製成功」一種基於信用違約掉期（CDS）的新產品：「合成CDO「（Synthetic CDO）–「高純度濃縮型毒垃圾」資產。投資銀行家們的天才思路是，將付給CDS對家的違約保險金現金流集成起來，再次按照鳳險係數分裝在不同的禮品盒中，再次去敲穆迪和標普們的大門。穆迪們沉思氏久，深覺不妥。拿不到評級一切都是空談。這可愁壞了投資銀行家們。
    雷曼兄弟公司是「合成CDO 」領域中的當世頂尖高手，它麾下的「金融科學家」們於2006年6月破解了「高純度濃縮型毒垃圾」中最有毒的「普通品合成CDO」（Equity Tranche）的資產評級這一世界性難題。他們的「創新」在於將「普通品合成COO」資產所產生的現金流蓄積成一個備用的「資金池」，一但出現違約情況，後備的「資金池」將啟動供應「現金流」的緊急功能，這個中看不用的辦法對「普通品合成CDO」起到了信用加強的作用。終於，穆迪們對這一「高純度濃縮型毒垃圾」給出了AAA的評級。
    「合成CDO」投資的吸引力達到登峰造極的程度，它是如此光彩照人，任何投資者都會有天使降臨人間一般的錯覺，想想看，以前投資CDO責券，為了得到現金流，你必須真金白銀地投錢進去，而且必須承擔可能出現的投資風險。現在你的錢可以不動，仍然放在股市裡或其他地方為你繼續創造財富，你只要承擔一些風險就會得到穩定的現金流。比起CDS來說，這是一個更有吸引力的選擇，因為這個投資產品得到了穆迪和標普們AAA 的評級。
    不用出錢就能得到穩定的現金流，而且風險極小，因為它們是AAA級別的「合成CDO」產品。結果不難想像，大批政府託管基余、養老基金、教育基金．保險基金經理們，還有大量的外國基金踴躍加入，在不動用他們基金一分錢的情況下，增加了整個基金的收益，當然還有他們自己的高額獎金。
    除了大型基金是「合成CDO」的重要買主之外，投資銀行們還看中了酷愛高風險高回報的對沖基金，他們為對沖基金量身訂製了一種「零息債券」（Zero Coupon）的「合成CDO」產品。它與其它「合成CDO」最大的區別在於，其他產品不需要投入資金就可以得到現金流，但致命的缺點是必須全時限地承擔所有風險，這就有賠光全部投資的可能性。而「零息債券」型產品則是投入票麵價位的一部分資金，而且沒有現金流收益，但是等CDO時限一到，將可得到全部足額的票麵價值，但要除掉違約損失和費用，這種本質上類似期權的產品將最大風險來了個「先說斷，後不亂」，對沖基眾最多均掉開始投入的一部分資金，但萬一沒有出現違約，那可就賺人發了，這個「萬一」的美好憧憬對沖基金實在是無法抵禦的。投行當然是洞悉了對沖基金經理的內心活動，才能設計出如此「體貼入微」的產品。投行的角色就是刺激和利用對方的貪婪，自己卻幾乎永遠立於不敗之地，而對沖基金就得看自己的運氣了。
    華爾街金融創新的想像力似乎是沒有盡頭的，除了CDO、CDS、合成CDO，他們還發明出基於CDO的「CDO 平方」（CDO2）、」CDO立方」（CDO3）、「CDO的N 次方」( CDON ）等新產品。
    Fitch 的統計顯示，2006年信用類衍生市場達到了50萬億美元的驚人規模。從2003年到2006年，這個市場爆炸性地成長了15倍！目前，對沖基金已經成為信用類衍生市場的主力．獨佔60%的份額。
    另外，BIS統計顯示，2006年第四季度新發行了920億美元的「合成CDO」， 2007年第一季度發行量為1210億美元的「合成CDO」，對沖基金佔了33%的市場份額。誰是這個高純度濃縮型毒垃圾市場的主力呢？令人驚訝的結果表明，是包括養老保險基金和外國投資人在內的「保守型基金」，而且這些資金居然是集中投在「合成CDO」里最有毒的「普通品合成CDO」中。