1.5 貿易結算，美元的側翼打擊

　　戰前的大英帝國乃是名副其實的「世界銀行家」，儘管美國的經濟總量已高達400億美元，大致相當於英、德、法三國的總和，但英國控制著高達200億美元的海外龐大資產，其中也包括在美國的大量投資，英國是全世界最大的債權人。無論是柏林、巴黎，還是紐約，在金融中心的地位上都難望倫敦之項背。此外，英國在非洲、中東、亞洲、美洲和大洋洲擁有著巨大的殖民地經濟體系，大量的自然資源任由英國人定價，龐大的殖民地市場完全向英國工業品敞開。英國還擁有著世界上最強大的海軍，控制著全球幾乎所有的重要水道。世界貿易的航船在大英帝國海軍的保護下，穿梭於大洋之間。驅動國際貿易的金融信用，2/3彙集於倫敦，世界長期海外投資的一半源於英國。
　　由於英國的國際貿易規模獨霸全球，倫敦壟斷了世界商業承兌匯票的交易，各國之間的貿易普遍使用英鎊結算，這樣就能迅速而低成本地在倫敦將匯票變為現金。英格蘭銀行對信用市場的調控，正是基於對商業票據的再貼現率的調整。美聯儲成立初期，由於美國國際貿易規模遠遜於英國，商業匯票市場尚未發育，因此，其貼現窗口主要服務於成員銀行的借貸，這是英美央行之間最大的區別之一。
　　由於英國商業匯票市場起步早、規模大，其成本與信譽優勢非常明顯，英鎊作為貿易結算計價貨幣的地位似乎無可替代。但是一戰的爆發，頃刻之間顛覆了這一格局。由於歐洲主要國家的工農業生產能力被戰爭日益摧毀，因此它們對美國工業與農業產品的需求量急劇攀升。同時，戰火使得交戰各國金融資本大規模轉向軍事工業，貿易信用日益短缺，結果歐洲各國紛紛將商業承兌匯票轉向資金充裕的紐約市場進行貼現。美元計價的商業匯票開始粉墨登場了。1915年之後，耗資靡費的戰爭使得英鎊價值劇烈波動，而美元的巨額黃金儲備使得美元幣值更為穩定，本能厭惡貨幣價值波動的貿易商們，開始將英鎊結算變為美元結算。
　　美國緊緊抓住了這一百年難求的機遇，積極鼓勵本國銀行向海外大舉擴張。政府規定，凡資本金在100萬美元以上的美國銀行，都有資格設立海外分支，美國的銀行必須支持美國的貿易走向全球。法律允許這些銀行可以拿出不超過自有資本50%的資金來購買商業匯票。
　　在政府的倡導下，美國的銀行開始了史無前例的國際化大進軍。紐約國家城市銀行（花旗銀行的前身）一馬當先，戰爭剛一爆發，就立刻向其5000個公司客戶發出調查問卷，希望他們提出銀行海外分支開在哪裡對他們在當地的業務拓展最有幫助。杜邦公司看中了巨大的軍火業務，準備在智利建廠，國家城市銀行立刻將分支開到那裡，並陸續開設了巴西、古巴分行，通過併購進一步將分支伸進了歐洲與亞洲市場。美國其他銀行紛紛跟進，到20世紀20年代中，美國銀行僅僅用了10年時間，就建立了181個海外分支［10］，金融觸角遍及世界。這些海外分支積極勸說以前使用英鎊結算的當地進出口商，改為美元結算，並在紐約市場進行貼現。至此，不僅歐洲各國陸續採用美元結算貿易，而且南美、亞洲和非洲的很多國家也開始使用美元計價的商業匯票。
　　海量的商業承兌匯票最終涌到了紐約進行貼現，大大超過了紐約銀行的資金負載能力。所謂貼現，就是商業匯票的持有者將匯票拿到銀行要求打折換取現金，這種銀行承兌的商業匯票，其實就是美國銀行海外分支擔保的尚未到期的欠條。紐約的銀行折價買進後，可以持有到期，然後到擔保行收取全款，這中間的折價部分就是利潤。但是，這裡出現了一個大問題，紐約的銀行也需要拆藉資金才能吃進這麼龐大的匯票量，而拆借的成本往往高於折價吃進的利潤。由於美國的投資人普遍熟悉傳統的商業匯票，即買賣雙方自行確定的匯票，其價值取決於雙方的信用，因此違約風險較大，投資人往往會要求更深的折扣，這樣就導致了匯票投資成本較高的問題。但是，銀行作為第三方進行擔保的新型商業匯票，風險只取決於銀行的信用，投資人的風險被銀行分攤了，這種匯票的投資成本，應該小於傳統匯票。由於這種認識上的差距，結果導致匯票滯銷問題泛濫，嚴重阻礙了匯票貼現市場的形成。
　　敏銳發現這一問題的就是美聯儲的創始人保羅.沃伯格。沃伯格成立的「美國承兌匯票協會」，旨在教育投資人了解銀行承兌的商業匯票是一種非常值得投資的新產品，風險小於美國傳統的沒有銀行擔保的商業匯票，這樣一種低風險高收益的產品的投資成本應該更低。沃伯格一方面在資金進入商業匯票市場的規模和成本上下工夫，另一方面也在匯票市場的流動性方面動腦筋。紐約美聯儲銀行行長斯特朗就是他親手選拔和栽培起來的大將，沃伯格力勸斯特朗介入這個市場。斯特朗在認真研究商業匯票後發現，在他的公開市場操作中，除了買賣國債，還可以增加商業匯票作為一種新的貨幣工具，這樣對貨幣供應的控制將更加靈活。
　　紐約美聯儲銀行開足馬力，大規模吃進被淤積在市場中的匯票，使得銀行能夠將匯票迅速脫手，資金周轉大大加快，從而更增加了銀行對匯票的吞吐胃口。斯特朗制定的再貼現率，就是央行從銀行手中吃進匯票的折價率，來為匯票市場築起堅固的贏利底部。只要銀行買入匯票的折價低於它們賣給央行的折價，中間的差價就是銀行的利潤。紐約美聯儲銀行的介入，使得銀行資金周轉速度加快，這大大提高了銀行買賣匯票的贏利水平。連各國央行都紛紛看中了這個投資領域，荷蘭央行就受本國花卉和鑽石出口商的要求，將出口美國的1000萬美元收入投入了匯票市場［11］。
　　美國商業匯票市場的迅速崛起，使得美元開始在國際市場上成為了關鍵性貨幣。到20世紀20年代中，一半以上的美國進出口貿易開始使用美元計價的商業匯票。而紐約美聯儲銀行的深度介入，使得紐約匯票貼現成本比倫敦低了整整一個百分點，源源不斷的匯票如雪片般飛向了紐約。
　　僅僅經過了10年的時間，昔日繁華的倫敦商業匯票交易市場如今門前冷落鞍馬稀，從前名不見經傳的紐約市場則是蒸蒸日上人聲鼎沸。到1924年，美元計價的商業匯票總額已經超過了英鎊計價的一倍。
　　戰前，美元的外匯牌價在各國金融市場上的曝光度，甚至不如義大利的里拉和奧地利的先令，更別提英鎊了。10年後，美元已經超過了所有其他的貨幣競爭對手［12］。
　　1924年是貨幣史上的一個重要轉折點，美元在正面的儲備貨幣戰線上全面突破英鎊的防禦，美元在各國中央銀行的外匯儲備中的比例第一次超過了英鎊。在貿易結算定價權的側翼上，打垮了英鎊的頑抗。自此，美元已完成了對英鎊的合圍。